美國9月消費者物價指數（CPI）季調環比增長0.4%（市場預期0.3%），同比增長3.7%（市場預期3.6%），核心CPI季調環比增長0.3%（市場預期0.3%），同比增長4.1%（市場預期4.1%）。通脹超出預期的原因主要有三個方面：一是住房中的業主等價租金（OER）環比增速反彈，二是油價上漲的傳導效應仍在，三是住房以外的服務通脹仍然存在。通脹超出預期的情況提醒我們，通脹放緩不是理所當然，而需要在持續的貨幣緊縮政策下實現。美聯儲或許不需要再加息，但對於通脹保持高壓態勢將是必要的。預計未來數週，美聯儲官員的講話將更加謹慎，市場不需要多餘也不必要地將其解讀為鴿派言論。投資者對於美國通脹前景也會更加謹慎，美國債券收益率可能會繼續保持較高水平。
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美國9月消費者物價指數（CPI）季調環比增長0.4%，同比增長3.7%，與上個月持平。核心CPI季調環比增長0.3%，同比增長4.1%，較上個月略微放緩0.2個百分點。總體來看，美國通脹仍然在放緩，但在經歷了7月和8月明顯改善之後，9月通脹的回落幅度不及預期。市場對此反應較為強烈，美國債券收益率上升，美元走強，美國三大股指下跌。
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為何通脹超出預期？首先，住房中的業主等價租金（OER）環比增長0.6%，較上個月有所回升。CPI住房指數包含主要居住地租金和業主等價租金兩個主要項目，前者是指出租房屋的租金，在CPI中權重約為7.6%，後者則反映自住房的成本，權重約為25.6%。9月，主要居住地租金環比增長0.5%，與上個月持平，而業主等價租金環比增長0.6%，較上個月的0.4%有所反彈。業主等價租金的反彈推動了CPI住房指數超出預期的上升。
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先前市場普遍預期美國出租房租金（如Zillow租金指數）將大幅減緩，並導致CPI住房指數的大幅減緩。然而，目前的情況似乎並非如此，CPI住房指數的減緩速度遠不及Zillow等市場租金所顯示的。我們認為這可能存在一個統計問題：業主等價租金（OER）是根據業主目前所居住的房屋條件來估算的，並非確實的調查數據。而許多業主所居住的房屋位於遠離城市的郊區，且大部分是獨棟房屋，對於這些郊區、面積大、價格昂貴的獨棟住房來說，很難找到直接可比的出租房屋，因此容易導致統計偏差[1]。由於住房在CPI籃子中佔比接近三分之一，這種偏差可能加劇未來美國通脹走勢的不確定性。
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其次，油價上漲的傳導效應仍在繼續。九月份，燃油（+8.5%）和汽油（+2.1%）價格都明顯上升，推動能源商品價格環比上升。儘管天然氣服務價格下跌（-1.9%），但電力價格上漲（+1.3%），這仍然推動能源服務價格環比上漲了0.6%。汽油價格的上漲是全球油價在七月份以來攀升的結果。進入十月後，由於中東地區地緣政治風險加劇，油價在短暫回落後再度上升，這增加了汽油價格走勢的不確定性。油價上漲不僅影響能源價格，還會傳導至其他價格，例如運輸和交通服務價格。自從八月份CPI機票價格反彈以來，九月份城市間交通價格環比上漲了1.9%。本週二公佈的美國九月份PPI上漲幅度超出預期，其中近四分之三的貢獻來自能源商品價格上漲。
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第三，除住房外的服務通脹仍然有韌性。九月份，酒店價格大幅反彈4.2%，結束了連續兩個月的環比下跌。醫院服務價格（1.5%）、快遞價格（1.4%）和花園草坪服務（5.0%）等勞動密集型服務也有所上漲。此外，今年美國出現了罷工和薪資上漲事件的明顯增多，包括好萊塢編劇罷工、卡車司機和航空公司飛行員的加薪，以及汽車工會工人的抗議罷工。十月份，超過75,000名醫護行業工作者宣布罷工，這是美國歷史上最大的醫療行業罷工事件之一[2]。這些不是孤立的罷工事件，表明勞動者希望提高待遇的意願非常強烈，這可能導致工資上漲，阻礙勞動密集型服務通脹放緩的速度。
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通脹超出預期給我們帶來了一個重要啟示，即通脹放緩並非理所當然，而是需要持續實施貨幣緊縮。過去有一種常見觀點認為，美國的通脹只是暫時的，美聯儲不需要長期保持較高的利率水平。然而，我們認為這種觀點忽視了一個事實，即通脹放緩是美聯儲持續加息、堅定對抗通脹的結果。如果美聯儲不堅持加息，通脹可能不會回落。因此，從這個角度來看，美聯儲雖然在2021年持續低估通脹，但自2022年以來及時進行修正，不僅連續大幅加息，甚至在部分銀行倒閉後仍然堅持貨幣緊縮，這種做法值得稱讚。
► 在可預見的未來，美國債券收益率將持續保持較高水平。通脹數據公佈後，美國債券收益率上升，這一方面反映投資者對美國通脹前景更加謹慎，另一方面顯示他們不再期待美聯儲采取更為鴿派的立場。過去兩週，10年期美國債券收益率曾大幅上升，美國金融條件明顯趨緊，一些美聯儲官員也表示，金融條件的趨緊在一定程度上可以替代加息。我們贊同這種觀點，如果長期利率能夠自發上升，美聯儲降息的必要性將減少。然而，即使在11月份保持利率不變，鮑威爾的態度也難以放鬆，特別是在9月份通脹數據公佈後，他不希望市場誤解他對抗通脹的態度放鬆。因此，我們預計未來幾週美聯儲官員的發言將更加謹慎，那些可能被市場解讀為鴿派立場的言論都將是多餘且不必要的。
